Բիզնեսը փող գտնելու նոր տեղ չունի. ինչպես կարելի է ՀՀ–ում կայացնել արժեթղթերի շուկան

Բոլոր զարգացած երկրներում բիզնեսի որակական զարգացման մեխանիզմներից մեկը ֆոնդային շուկան է։ «Amazon»-ի, «Apple»-ի կամ «Pfizer»-ի` տասնյակմիլիարդանոց ծրագրերի համար գումարներ հնարավոր է ներգրավել միայն բորսայից (ոչ մի բանկ այդպիսի հսկայական վարկ չի տա)։ Պատահական չէ, որ ԱՄՆ–ում բիզնես վարկերի ընդհանուր ծավալը կազմում է 2,8 տրիլիոն դոլար (2022-ի տարեվերջի դրությամբ), իսկ ամերիկյան ընկերությունների ընդհանուր բորսայական կապիտալիզացիան տասնապատիկ ավելի է` 40 տրիլիոնից բարձր։

Կարելի է առարկել, որ Ամերիկայում զարգանալու հնարավորություններն ավելի շատ են, քան Հայաստանում, ու բորսայի լինել–չլինելը եղանակ չի փոխում։ Սակայն բերենք ևս մեկ ուշագրավ ցուցանիշ. տնտեսության ծավալով (դոլարային արտահայտությամբ) Հայաստանն ԱՄՆ–ից մոտ հազար անգամ է փոքր, իսկ բորսայական շրջանառությամբ` մոտ մեկ միլիոն անգամ։ Այսինքն` անգամ այսօրվա համեստ հնարավորություններով Հայաստանի բորսան կարող էր հազար անգամ ավելի մեծ լինել և ներգրավել հազարավոր քաղաքացիների ներդրումներ։

Իհարկե, բանկերն ունեն իրենց առավելությունները և բորսայի հետ փոխլրացնում են միմյանց։

Վերջին տարիներին Հայաստանում մի քանի խոշոր ընկերություններ թողարկել են պարտատոմսեր («Սպայկա», «Յուքոմ», ԶՊՄԿ), վերջերս էլ «Team»-ը թողարկել է բաժնետոմսեր։ Սակայն ողջ տնտեսության մասշտաբով սրանք բացառություններ են մնում. Հայաստանի իրական հատվածի ընկերությունները (ի տարբերություն ֆինանսականների) հիմնականում չեն ձգտում թողարկել արժեթղթեր և, որպես «փորձած թան», ապավինում են միայն վարկերին։ Այս վարքագիծը հիմնված է ծախս–եկամուտ տրամաբանության վրա։

Թե՛ բանկում, թե՛ բորսայում բիզնեսը վստահության գին է վճարում։ Բորսա գնալու համար պետք է կազմել հաշվետվություններ և անցնել անկախ աուդիտ, իսկ հետո պատվիրել բորսայական ծառայություններ` ֆինանսական վիճակի վերլուծություն և բաժնետոմսերի գնի որոշում (underwriting) ու վաճառքի կազմակերպում (market making)։ Այդ գործառնական ծախսերը, էկոնոմիկայի նախարարության գնահատմամբ, կարող են կազմել արժեթղթերի թողարկման ծավալի մոտ 2%–ը։

Խոշոր բիզնես վարկի դեպքում վստահության գնի հիմնական մասը գրավն է։ Գրավի գնահատման, վարկային պայմանագրի կազմման և այլ ծախսերը սովորաբար չեն գերազանցում վարկի 0,5%-ը։ Սակայն գրավն առաջացնում է լրացուցիչ ռիսկ և կախվածություն. եթե բանկը համարի, որ ընկերությունում խնդիրները շատ են աճել, կարող է խզել պայմանագիրը և վերցնել գրավը։ Գրավի գնահատման ու վարկի տոկոսադրույքի հարցում ևս վերջին խոսքը բանկինն է (մինչդեռ պարտատոմսերի տոկոսադրույքը բիզնեսը կարող է որոշել ինքնուրույն)։

Եթե բանկերի ռիսկի ախորժակը կրճատվում է, նրանք սկսում են վարկավորել ավելի զգուշորեն։ Այդ ախորժակը կարող է է՛լ ավելի ցածր լինել հիմա, երբ բանկերն առանց այդ էլ զգալի եկամուտներ են ստանում Հայաստան ժամանող օտարերկրացիների գործարքների սպասարկման վճարներից (2022-ին այդ եկամուտներն աճել են գրեթե եռակի)։ Ֆինանսական զգալի մուտքեր են ապահովում նաև հիփոթեքային վարկերը, որոնք շարունակում են աճել պետական աջակցության շնորհիվ։

Եթե հայկական բիզնեսը չէր ուզում օգուտ քաղել ոչ միայն բանկերից, այլև բորսայից, ուրեմն է՛լ ավելի մեծ օգուտ էր ստանում «սև» կամ «գորշ» տարատեսակ սխեմաներից։ Այդ մտածելակերպը փոփոխվում է օբյեկտիվ ու սուբյեկտիվ պատճառներով։ Օբյեկտիվը` վերջին տարիներին, երբ վարչարարությունը խստացվում է, իսկ հարկային սողանցքերը` փակվում, այդօրինակ սխեմաների գրավչությունը նվազում է, և բիզնեսը սկսում է մտածել ֆինանսավորման նոր սխեմաների մասին։ Կա նաև սուբյեկտիվ պատճառ. մեզանում բիզնեսի սեփականատերն ուզում է ամեն մանրուք վերից վար կառավարել անձամբ, մինչդեռ բորսա գնալու համար պետք է հրաժարվել թե՛ «սև» աշխատանքից, թե՛ միանձնյա կառավարումից։ Հայկական բիզնեսը պատրաստ չէր ո՛չ մեկին, ո՛չ մյուսին։

«Այստեղ էլ, հուսով ենք, նոր սերնդի կրթություն և միջազգային որակավորում ստացած մենեջերները մտածելակերպի փոփոխություն կարող են բերել», – Sputnik Արմենիայի հետ զրույցում ասաց ՀՀ էկոնոմիկայի նախարարության ֆինանսական ենթակառուցվածքների զարգացման վարչության պետ Պավել Հովակիմյանը։

Սուպերկենտրոնացված կառավարումն արտահայտվում է նաև ընկերությունների կառուցվածքում. անգամ խոշոր բիզնեսի զգալի մասն առ այսօր կա՛մ չունի ֆինանսական տնօրեն, կա՛մ էլ այդ անվան տակ աշխատում է գլխավոր հաշվապահը։ Մինչդեռ ֆինանսական տնօրենը պիտի կատարի ոչ թե հաշվառում, այլ ակտիվների կառավարում և զարգացման պլանների պատրաստում։ Այս բոլոր գործառույթները բիզնեսի սեփականատերը կամ գլխավոր տնօրենը հաճախ փորձում են կատարել ինքնուրույն` չվստահելով ոլորտային մասնագետների (որոնք Հայաստանում արդեն քիչ չեն)։

Պետությունը հուլիսի 6-ին ընդունված որոշմամբ բորսայում ցուցակվող բիզնեսին աջակցություն է ցուցաբերում երեք ծրագրով։ Պարտատոմսերի թողարկման դեպքում բիզնեսը պետությունից ստանում է դրանց արժեքի 2%–ը, բայց ոչ ավելի, քան 30 մլն դրամը։ Առաջին երեք տարվա ընթացքում նա կարող է ստանալ տարեկան ևս 3% (սակայն ոչ ավելի, քան 45 միլիոն դրամը)։

Բաժնետոմսերի թողարկման դեպքում բիզնեսին կփոխհատուցեն թողարկման համար կատարված (և հիմնավորված) ծախսերի 80%-ը, բայց ոչ ավելի, քան 50 միլիոն դրամը։ Այդ ծախսերը ներառում են արտաքին աուդիտի, բանկային և բորսայական ծառայությունների ծախսերը՝ կապված թողարկման, տեղաբաշխման և բորսայում ցուցակման հետ։

Եթե բիզնեսը, ցուցակվելուց բացի, ուզում է միջազգային կրեդիտային վարկանիշ ստանալ («մեծ եռյակից»` «Moody’s», «Fitch», «S&P» կամ «Scope Ratings» գործակալությունից), ապա կստանա ծախսերի փոխհատուցում 50%-ի չափով (վարկանիշի ստացման և սպասարկման առաջին տարվա համար)։ Սակայն փոխհատուցման ենթակա կլինի ոչ պակաս, քան պետության սուվերեն վարկանիշից երկու նիշ ցածր վարկանիշը (օրինակ` եթե «Fitch»-ը Հայաստանին տվել է B+ սուվերեն վարկանիշ, ապա ձեռնարկությանը փոխհատուցում չի տրվի, եթե նա ստանա CCC և ավելի ցածր վարկանիշ)։ Այդ խթանով բիզնեսին ուզում են մղել դեպի միջազգային վարկանիշներ, որոնք հեշտացնում են արտաքին շուկաներում աշխատանքը ու մեծ վստահության կշիռ տալիս։

Կարևոր է նշել, որ պետությունն ուզում է աջակցել միայն այլ ոլորտներին, որտեղ բորսա դուրս գալը դեռևս տարածված չէ։ Ըստ այդմ` պարտատոմսերի ու վարկանիշների գծով աջակցություն չեն կարող ստանալ բանկերը (և այլ ֆինանսական կազմակերպությունները), ինչպես նաև հանքահումքային ընկերություններն ու բնական մենաշնորհները (հեռահաղորդակցության, գազի, էլեկտրականության ու ջրի օպերատորները)։ Բաժնետոմսերի թողարկման դեպքում սահմանափակումները պակաս խիստ են (քանի որ այդ պրակտիկան Հայաստանում գրեթե գոյություն չունի)։ Այս դեպքում աջակցություն չեն կարողանա ստանալ միայն ֆինանսական կազմակերպությունները։

Հայաստանի բանկերն արդեն իսկ հաճախորդներին մատուցում են բորսայական ցուցակման հետ կապված ծառայություններ (underwriting ու market making)։ «Սակայն էկոնոմիկայի նախարարությունն ուզում է որակապես փոխել շուկան` հրավիրելով ներդրումային բանկեր, բաժնետիրական կապիտալի և վենչուրային կապիտալի մասնագիտացված և հեղինակավոր ընկերություններ»,– նշում է Հովակիմյանը։

Աջակցությունը նախատեսված է առաջին երեք տարվա ընթացքում թողարկում իրականացնող ընկերությունների համար, սակայն հետագայում այդ ժամկետները կարող են ընդլայնվել։ Բայց հնարավոր է` տեսնելով պոտենցիալ օգուտները` բիզնեսն ինքնուրույն սկսի դուրս գալ բորսա։